最近，国内主要电商平台们纷纷发布了最新财报。这被看作是疫情之后的电商行业的第一份答卷。
其中，拼多多作为新秀，22日晚发布的财报惹人瞩目。在这份今年第一季度的财报中显示，其年度活跃买家为6.28亿人，环比增长42%，GMV同比增长108%。
如果单看这一数据，拼多多受到此次新冠肺炎疫情影响的冲击似乎不如预期的大。所以财报发布后，拼多多股价强劲上涨16%。
然而，光环之下，可能并不是拼多多全部故事。在其强劲上涨的幕后，很多人已经注意到，这其实已经是拼多多自上市以来交出的一份“史上最惨”财报。
拼多多盛世狂欢之下，也可能蕴藏着一些需要警惕的危机。
亮眼财报背后的“危险信号”
2020年第一季度财报公布后，拼多多对外放出的公关稿着重强调了GMV增长108%、年度活跃买家达6.28亿，第一季度收入为65.41亿元，同比增长44%，营收超出了市场预期3成。
如果仅仅衡量这几个耀眼的数据，拼多多已是中国互联网第二大电商平台。但在这些数据背后，却有一些被忽略的信号值得细细深究。
财报显示，2020年一季度，拼多多归属普通股东净亏损41.19亿，这是史上亏损第二高，仅次于2018年二季度财报公布的亏损64.94亿；而在美国非通用会计准则（Non-GAAP）下，拼多多2020年一季度归属普通股东净亏损31.69亿。
这其实已经是拼多多自创立以来的最高亏损额。
而根据19年四季度财报，拼多多归属普通股东净亏损（Non-GAAP)才8.15亿。3个月过去，拼多多亏损便已扩大了4倍。亏损速度增加如此之快，让业内不免担忧，在与阿里京东持续竞争中，拼多多似乎并不适合打持久战。
除此之外，拼多多的月活在经历了前些年的爆发之后，似乎也陷入了增长停滞的困境。
“拼多多年活跃买家数达6.28亿”、“拼多多一季度月活用户数4.87亿，较2019年增长1.98亿”……这是财报发布后，拼多多方面重点放出的解读维度。
但背后隐藏的，则是极不正常的断崖式下跌。
根据财报，最新季度拼多多月活（MAU）为4.874亿，而上个季度是4.815亿，这意味着拼多多月活用户环比净增仅仅590万。要知道，上个季度拼多多月活用户环比净增还有5200万。
这是当然，这背后有新冠疫情的客观影响；但是，相较于其他竞争对手，却只有拼多多在疫情期间出现如此大的波动。这带给外界一个不容忽视的严峻问题：狂飙突进的拼多多，抗风险能力与其发展速度可能并不匹配。
而除了亏损额度和月活潜藏的问题，关于拼多多的营收净现金，也只增加了5亿。
囿于与生俱来的假货、山寨形象挥之不去，拼多多近年来大张旗鼓的对外宣传“百亿补贴”，以其一举摆脱售假平台的影响。然而，补贴需要钱，一直亏损的拼多多资金链是否能长期坚持这一策略？
最新财报提供了一个很好的观察维度。2020年一季度，拼多多经营活动产生的净现金为5.67亿。也许，外界对这个数字并无多大概念，那么视野回溯下过去一年的数字就一目了然了。
同样是经营活动产生的净现金，根据拼多多官方发布的财报显示，2019年四季度为95.98亿、2019年三季度为26.18亿、2019年二季度为41.48亿、2019一季度为15.43亿。
这同样是一个断崖式的下跌。
而在这种情况之下，拼多多市场投入再度超过营收，无疑更是加大了资金链的压力。
营销费用相对营收的占比，是资本市场观察一家企业盈利能力的重要维度。根据拼多多最新财报，2020年一季度拼多多营收为65.4亿，考虑到疫情的影响，确实超出了此前市场的部分预期，但是这个季度拼多多的市场推广费用却也高达72.96亿，远远超过了营收。
这是自2019年一季度后，拼多多在一年后再次营销费用超过了营收。这意味着，如今的拼多多花掉一块钱已经赚不回一块钱了。“百亿补贴”的故事该如何讲下去将成为一道难题。
瑞幸的教训值得拼多多警惕
就在拼多多此次财报发布前夕，瑞幸咖啡于5月19日晚间发布公告，透露已于15日收到美国纳斯达克股票市场公司上市资格部门的书面通知，该部门已经决定将瑞幸咖啡从纳斯达克股市摘牌。
这大概是瑞幸咖啡故事的最终结局。此前的4月2日，瑞幸咖啡发布报告，正式对外承认2019年第二至第四季度虚假交易达22亿元，狂飙突进背后的泡沫终被戳破。
同样是明星中概股的拼多多，需要警惕瑞幸咖啡的深刻教训。比如，他们同样高调补贴，同样巨额亏损；比如，他们有意无意向广大网民廉价贩卖的所谓“民族之光”的形象，“割资本主义的韭菜，薅资本主义的羊毛，补贴国内消费者”。再加上一个同样因巨额亏损而引发争议的蔚来汽车，已经被人称之为“中概股烧钱三兄弟”。
跟另外俩兄弟一样，大手笔砸钱做营销一直是拼多多安身立命之根本。观察拼多多历年财报也不难发现，拼多多烧钱最大头的部分便是销售与市场推广费用。这导致一个必然的后果是，营销费用的超额支出，必然带来亏损的急剧扩大。
有财经媒体统计发现，从拼多多历年来的净利润来看，其亏损的额度较上市前呈现爆发式的增大。而毛利增长的速度下降更是惊人，从2017年的近15倍的增长，到2018年的9倍增长，再到2019年1.33倍增长。虽然1.33倍仍然算快的，但如此大幅的“刹车”，未来的想象空间也就被限制住了。
拼多多能“烧”出一个美好未来吗？回答这一问题，最首要的条件是你得有钱；而这，恰恰是拼多多最无法面对的现实。
为此，一方面，拼多多一再爆出对外融资的消息。最新的一次融资是今年3月31日，拼多多通过私募融资11亿美元。对此，拼多多对外的表态是因为今年将继续扩大“百亿补贴”。
而另一方面，却是笼罩在拼多多头上的刷单、财务造假的质疑。
去年3月，《南方都市报》等权威媒体率先曝出《切换电子面单系统，拼多多“屡遭爆料”：鼓励刷单还是整治刷单？》等文章质疑拼多多官方鼓励刷单。当时，“拼多多商家服务”官方公号发布文章声称，“ 100%使用拼多多电子面单的订单，可免除虚假发货的流量处罚。”难免让人质疑这岂非是拼多多官方“公然支持"刷单？
就在当年5月2日，《福布斯》还撰文抨击拼多多日益严重的刷单数据造假、增长见顶、售假导致与品牌商交恶等严重经营问题，暗示拼多多本身就是一个骗局（Sham）。 福布斯杂志特约作者亨德里克•劳伯斯彻（Hendrik Laubscher）在文章中表示，拼多多正在利用刷单伪造GMV数据，将这些不存在的交易计入财报以严重误导投资者。
这是作为国际知名财经媒体的福布斯在时隔10个月后，再次撰文炮轰拼多多蓄意制造骗局。2018年7月拼多多上市前夕，福布斯就曾发布文章称，拼多多的商业模式不可持续，对于正规的品牌商来说，不断售假的拼多多更是一个“恶梦”。
而更严重的质疑来自于美国证券监管机构。2019年，美国证券交易委员会(SEC)曾经针对拼多多的GMV交易额的计算方式进行过质询，对拼多多的GMV计算方式表示了极大的质疑。
在媒体曝光的这份2019年11月27日的质询文件中，美国SEC提到，“(拼多多披露的)GMV代表平台上所有产品和服务订单的总价值，‘无论产品和服务是否实际销售……’即使从未出售产品，即使将其放置在购物车中时也会产生此类错误，我们认为对此效果进行披露对于理解指标很重要。我们还认为，相对于其他报告GMV的电商平台，您是否相信进行小组或团队购买可能会导致更多订单失败，或者在将商品放入购物车后再也不会完成，因此值得进行讨论。最后，在您公开GMV的每个地方，我们都认为您应该公开使用此方法作为关键绩效指标的局限性。”
简而言之，SEC质疑拼多多独创了一套跟其他电商平台均不同的独特计算方式，无异于是在“玩数字游戏”。
财经媒体人孔庆勋也在一篇文章中，通过拼多多每个季度的佣金营收，倒推出来拼多多每个季度扣除退货或未支付订单后的真实GMV，近乎腰斩。
孔庆勋认为，无论是真实GMV数据，还是拼多多长期以来市场销售费用超过毛利，均不难得出结论：持续通过补贴创造GMV和收入，拼多多不过是“瑞幸模式”的继续。
千里之提，毁于蚁穴。
5月20日，瑞幸咖啡收到了纳斯达*制退市的通知后，开盘后便开启了一路狂泻的模式。仅仅几个月前，它还是资本市场的宠儿。要不是被爆财务造假，兴许此刻的瑞幸咖啡也如拼多多一般仍在高歌猛进。
面对吹起来的泡沫、面对持续的亏损，瑞幸咖啡们总得给市场和投资人以回答。就如当年乐视，为构建所谓大生态战略的造车计划持续烧掉集团大量资金，贾跃亭选择了大量质押股权，而瑞幸咖啡则选择了财务造假。
但他们最终都在辉煌之时，一夜坍塌。我们不能断定拼多多一定会成为一下谁，但拼多多是时候重视这些问题了。
狂风来时，没有人会知道大树原来也会被刮倒。
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