近期，美股一家互联网眼镜巨头上市引起不小的关注。
北京时间9月29日，美国DTC眼镜巨头Warby Parker正式登录纽交所，股票代码“WRBY”。截至9月29日美股收盘，Warby Parker首日股价涨36.23%，报54.49美元，市值约为60.76亿美元。
上市首日便获得资本青睐，或许是因为Warby Parker通过直接公开发行（DPO）方式上市，节省了运营成本，Coinbase便是例子之一；也或许是因为Warby Parker商品物美价廉，且具备免费送货和退货保障而受到用户喜爱。
首日获得了良好的资本市场表现，但从招股书我们也能端倪Warby Parker存在一些问题。美股研究社通过解读关键信息，或许能够让外界对其有更多的认知。
借DTC商业模式卖眼镜
Warby Parker成立于2010年，总部位于纽约，创始团队来自宾夕法尼亚大学沃顿商学院。公司旨在开创直接面向消费者（DTC）商业模式，专门通过在线形式和零售店网络销售眼镜及其相关眼部护理产品。
主要产品包括眼镜、隐形眼镜、视力测试、眼科检查、视力保险和虚拟试穿工具，Warby Parker还提供提供眼科检查、视力测试和免费上门试戴等服务。
值得一提的是，Warby Parker最初是以在线形式推出品牌，除开批发商和零售商等中间环节，直达终端消费者。后来，2013年扩充到线下实体店，截至 6 月 30 日，它拥有 145 家零售店和约3000名员工，活跃客户为208 万。
Warby Parker在招股书中透露，计划2021年在北美再开设30至35家零售店。
成功上市后，Warby Parker的联席首席执行官 Neil Blumenthal表示，我们很高兴在这里有一个更大的舞台来放大品牌和我们的影响力。
股权结构方面，DPO前，联合创始人Dave Gilboa和Neil Blumenthal为前两大股东，分别持股30.4%和24.8%；老虎环球基金和美国普信集团则分别持股5.1%和5.0%，为两大机构股东。
融资信息方面，据雷递网消息，Warby Parker DPO前获有3轮融资，金额超过27亿美元。
· 2018年3月，Warby Parker获得7500万美元E轮融资，领投方为T. Rowe Price，估值达17.5亿美元；
· 2020年9月，Warby Parker完成2.45亿美元融资，其中一笔是1.25亿美元F轮融资，由sustainable Capital Partners领投；另一笔为1.2亿美元G轮融资，由D1Capital领投。这两轮融资结束后，公司估值达30亿美元；
· 2021年上半年，Warby Parker以24.53美元的价格在私人交易中出售约200万股股票，当时估值约29亿美元。
从市场宏观角度看，全球眼部疾病和病症的发病率不断增加，种种驱动因素将提升视力保健市场规模。根据Fortune Business Insights市场研究报告，2018 年全球视力保健市场估计为 1250 亿美元，预计到 2026 年将达到 1920 亿美元，预测复合年增长率为 5.6%。
市场前景广阔，Warby Parker能否在新一轮红利中抓住机会？我们或许可以从其招股书进行更多了解。
资金承压或成难题
Warby Parker 成立之初，在线推出品牌的例子并不多，其收入主要来自眼镜产品、光学服务和配件的销售。
截至 2020 年 12 月 31 日止年度，Warby Parker 95% 的净收入来自眼镜销售，2% 的净收入来自隐形眼镜销售，1% 的净收入来自眼科检查，其余 2% 的净收入来自主要来自眼镜配件的销售。
具体财务数据方面，据招股书显示，Warby Parker 2019年至2020年的净收入分别为3.705亿美元、3.937亿美元；毛利分别为2.231亿美元和2.319亿美元。
可以看出，Warby Parker 在疫情期间的表现相对不错，或许是受益于线上销售影响，其2020年的收入得到了持续性增长。从另一方面来说，也能证明全渠道 DTC 模型的弹性程度。
但在盈利方面，Warby Parker 的税后净营业利润（NOPAT ）从 2019 年的 300 万美元下降到 2020 年的 -4000 万美元。NOPAT 利润率从 2019 年的 1% 下降到 2020 年的 -10%，其利润能力处于下降趋势。
资料来源：New Constructs, LLC 和公司文件
盈利关于运营支出，据招股书显示，Warby Parker 2019年至2020年的销售、一般和管理费用分别为2.248亿美元和2.876亿美元，占净收入的百分比从60.7%提升到73.0%。
支出费用的增加原因在于给予了4170万美元的股票补偿费用，以及在疫情期间，电子商务需求增加推动了家居试穿需求的增加，为扩大线上知名度，促进消费者购物需求而产生的营销费用。
由此便涉及到Warby Parker的获客成本。2018年至2020年，Warby Parker 的获客成本分别为26美元、27美元和40美元，疫情期间获客成本大幅升高。
图片来源：Warby Parker招股书
另外，从财务数据看，2019年至2020年，Warby Parker销售货物成本从1.474亿美元提升到了1.618亿美元，增幅9.77%。
销售成本包括采购材料、组装和销售产品所产生的费用。随着Warby Parker不断发展，未来不断拓展线下零售门店，销售成本也将随之增加。如果Warby Parker无法以有效的成本留住现有客户，则净收入可能会慢于预期甚至是下降，而获客成本的升高也会给其带来一定压力。
值得注意的是，Warby Parker虽然通过营销方式获得一定知名度，但其产品和服务仍然缺乏差异化。Warby Parker 曾推出 Home Try-On 产品，该产品允许客户挑选五款镜框在家里免费试用，然后退回他们不想要的镜框。虽然这一策略获得了一些客户的赞赏，但另一方面来看也将增加管理物流和退货的额外成本。
截至 2021 年 6 月 30 日，Warby Parker的自由现金流仅为 210 万美元，其货物承担成本高昂，且计划拓展线下实体零售店，Warby Parker未来资金方面或许会有所承压。
市值被质疑存在泡沫？
放眼至整个眼镜行业市场，尽管Warby Parker拥有一定品牌知名度，但其在高度分散的眼镜市场中所占的份份额很少，作为线上发店品牌，消费者可能更愿意在实体店内购买眼镜，而不是在线上购买。
据New Constructs, LLC 数据，Warby Parker 仅占美国眼镜市场 1% 的份额，远低于 Vision Source、Luxottica、National Vision、Walmart Vision、Costco Vision等大型竞争对手的市场份额。
资料来源：New Constructs, LLC 和公司文件
以National Vision来说，与Warby Parker相对比，前者的规模较大，具备明显的竞争优势。且National Vision凭借着更多的线下实体零售，将会比Warby Parker更容易扩大实体零售业务，以及快速进入电子商务业务。
财报数据显示，National Vision 2020财年总营收为17.118亿美元，运营支出为8.381亿美元，净利润为0.363亿美元，期末开业门店数量为1205家。
此外，New Constructs, LLC数据，在过去五年中，眼镜行业的电子商务销售额年复合增长率仅为 4%，而整体电子商务零售额的复合年增长率为 18% 。 2020 年，眼镜在线销售额为 15 亿美元，或仅占美国眼镜总销售额的 4% 。
如果Warby Parker还是只用物美价廉噱头以及便利服务提升知名度，而在线销售的成绩继续落后于市场，无法提升其在眼镜行业中的市场份额，后续市值增长恐面临一定压力。
结语
消费品是价值投资的关键抉择因素，有时消费过热也会产生泡沫形态。Warby Parker快速跑入资本市场，在首日赢得了不错的掌声。但无论是从业绩、资金层面还是市场竞争角度来看，Warby Parker还具有较大的提升空间。
资金押注痛点渠道，打通营销策略方式，以技术积淀壁垒杀出层层竞争重围，Warby Parker才能真正赢得用户的心，赢得真正的价值。
文|美股研究社（ID:meigushe）
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